程洲：从相对收益到绝对收益
《资智通鉴》编委会/文

“对于一位基金经理来说，绝对收益是最起码的任务，应该勇敢追求绝对收益。”曾经的“公募一哥”王亚伟在离开华夏基金之际，这样阐述了他所认为优秀基金经理的“价值观”。
        然而，在对冲策略较为单一的国内市场环境中，市场结构化行情此起彼伏，公募基金的绝对收益之路并不容易。

难行且行，这也是程洲的信条

目前，程洲旗下管理着两只基金：国泰金泰平衡混合、国泰聚信价值混合，都偏向于追求绝对收益。
        与传统印象中冷静、寡言、甚至有点闷的基金经理形象不同，程洲绝对属于“活力派”——他热情、健谈，采访中时不时妙语如珠；爱自嘲、笑点低，有种理科男的“天然萌”。然而，一旦聊起投资来，又瞬间变得非常专注。
        2004年加入国泰基金，十年来曾经的少年已经被打磨成投资经验丰富的“老男孩”。谈笑风生中，程洲讲述了他在国泰基金的这些年，从相对收益到绝对收益的华丽转身。

转身绝对收益，知易行难

程洲作为一位在相对收益领域沉浸数年的基金经理，转身绝对收益无疑意味着巨大的挑战。
        相对收益的关键在个股方面。如程洲坦言：“做相对收益的时候，大家都喜欢个股，市场涨跌并不重要，只要涨得比别人多，跌得比别人少就行了，其实涨和跌本身并不重要。这样的模式并不适用于绝对收益，很难通过传统的价值投资方法来解决。”
        第一，价值被低估的幅度可能超出想象。“对于相对收益来说不是问题，但绝对收益就有问题了——因为需要面临亏损，亏损就要面临止损，如何去承担这个风险？”
        第二，价值是被低估了，但也有可能并不是在你的考核周期内实现价值回归。“它有可能低估两年时间，但我的考核周期可能只有一年甚至只有半年的时间，这就面临问题。”事实上，这个问题在做相对收益中也存在，不同的是相对收益不在乎亏损，可以通过继续加仓来持续摊低成本，绝对收益则不然。
        2013年的国内市场与以往几乎完全不同，成长股火了一年，价值股却衰了一年。分化如此严重的市场，无疑是做绝对收益面临的一个更加艰巨的难题。
        作为一位价值投资者，当价值被低估的幅度比想象的要多，价值被低估的时间可能比预期的要长，做绝对收益承受不了无限制的价格回撤。怎么解决这个问题？
        “在传统判断价值的投资方法之上，做绝对收益还有很重要的两点：加入投资维度和对大资产配置的思考。”程洲表示。

给绝对收益加入投资维度

程洲认为，如果不能承受长时期价值的低估，或者说低估幅度超出承受范围，就必须在投资过程中加入一个维度——市场的其他投资者怎么看？
        “这个时候就要看看市场的‘小伙伴们’是怎么看的。”程洲笑谈，“如果大家和你想得一样，那就比较好了，价值回归的幅度、时间可能很快就可以实现，甚至实现之后还会有些高估，因为股价的波动会超出均衡值。”
        “如果他们跟你的看法差异非常大，那你必须小心，可能会意味着你的价值被低估的幅度比预想的要大，价值被低估的时间可能要比预想的要长。这时你要承受一个很大的时间成本或者说是回撤的风险，就需要认真评估以及调整策略。”程洲表示。
        如果价值被长期低估，时间上就是个挑战。不像相对收益，基准点是跟着市场在波动，绝对收益的基准点是跟着时间在走的。
        “时间就是我们的敌人，我得赶在它的前面，而且你能够承受的价值继续折价的幅度是有限的。绝对收益有个止损线，一个安全线的概念在里面，这些问题在做相对收益可能都会忽略不计，在绝对收益中却不容忽视。”

大量资产配置+风险预算

专注投资多年，程洲也看到整个公募基金行业的变化，2008-2009年很多基金是靠仓位的大幅波动、资产配置大幅调整来做相对业绩的，比如2008年很多基金通过大幅度降仓，下半年的业绩回升得特别快。这种情况在过去两三年已发生了变化。
        “现在基金仓位的波动越来越小了，大家也都轻资产配置、重精选个股，但是这样用在绝对收益肯定行不通。”程洲表示道。
        程洲强调，绝对收益必须对大的资产配置有一个非常深入的思考，要考虑股票资产的风险与收益。
        “公募基金做绝对收益用的工具并不多，一个是股票，一个是债券，债券无论长期短期，一般最后只要杠杆不高的话，到年底都能挣钱；而用来达到业绩基准，靠债券肯定是做不到的，都是靠股票在波动。”程洲表示。
        “对股票资产本身的收益和风险回撤幅度一定要有一个判断，这个判断从任何一个时点看其实准确率都是不高的，这也是基金行业逐渐放弃资产配置一个很大的原因。”
        程洲指出，资产配置虽然要去判断，但是由于准确率不高，在管理过程中要有一个风险预算在里面，有点类似于保本金的概念。
        “有一个风险预算的值，这些钱输了之后，你能够通过你的其他资产补回来，至少能够保证你能有本金。”他说道，“购买每只股票，除了你本身对股票市场的这类风险收益的预测之外，还取决你的风险承受能力，这种管理方法和以前做相对收益是非常不一样的。”

光阴的“股市”

能否回忆一下当初刚进证券市场的情形？
        2000年，我刚毕业就进了申万研究所，一开始做公司研究。同事几乎都是一块大学毕业的年轻人，都玩在一起，工作也比较轻松，还可以打打乒乓球，虽然我打得很烂，但那时候的时光非常快乐，是很好的回忆。
        经历中有没有某人对你做投资很有启发？
        我喜欢看投资大师的书，但不看巴菲特，也不喜欢彼得•林奇，我比较喜欢安东尼•波顿。我的投资方法跟他比较接近，能够产生一些共鸣——都是控制风险，逆向投资，不盲目追寻市场热点。
        谈投资跟人性、投资与概率、勤奋跟业绩。
        投资和人性是一脉相承的，你的性格就决定了你的投资风格。理念大部分都是由性格决定的，这就跟整个资产配置能够解释一个人90%的业绩一样，性格解释他的投资理念的90%。一个人的投资理念、风格一定是由他的性格决定的，最后一定跟他的人性是吻合的。
        投资作为一个职业，肯定是大概率事件，能活下来的概率高，但你想成功，一定是做小概率事件。
        少数人靠天分，大部分人是靠勤奋。业绩和勤奋是相关的，相关系数肯定在0.5以上的。
        最喜欢的一本书或一句投资理念。
        霍华德•马克斯的《投资最重要的事》。
        安东尼•波顿——便宜货的价值在于其不合理的低价位，因而具有不寻常的收益/风险比。